為將投資風(fēng)險(xiǎn)控制在一定范圍內(nèi)，基金合同中往往會(huì)約定基金份額凈值在觸及預(yù)警線或平倉線時(shí)，管理人應(yīng)執(zhí)行或不執(zhí)行一定的行為或操作。對(duì)該約定，基金管理人應(yīng)該遵守，如若違約操作，應(yīng)該向投資人賠償損失。

在觸及預(yù)警線或平倉線時(shí)，針對(duì)管理人不同的違約情形，管理人的賠償責(zé)任和范圍也有區(qū)別，本文結(jié)合眾多既往案例，總結(jié)梳理如下：

（一）管理人未在合伙企業(yè)財(cái)產(chǎn)凈值觸及預(yù)警線時(shí)按照合伙協(xié)議約定的方式召集、舉行合伙人會(huì)議而繼續(xù)操作基金的，應(yīng)以止損線標(biāo)準(zhǔn)向投資人承擔(dān)違約損害賠償責(zé)任

私募基金以有限合伙形式設(shè)立的，管理人為普通合伙人，同時(shí)也為執(zhí)行事務(wù)合伙人。合伙協(xié)議中可能會(huì)約定當(dāng)合伙企業(yè)財(cái)產(chǎn)凈值觸及預(yù)警線時(shí)，執(zhí)行事務(wù)合伙人需通知全體合伙人，召集合伙人大會(huì)，決定是否繼續(xù)操作；并且，合伙協(xié)議還可以約定合伙人會(huì)議的通知時(shí)間、方式和內(nèi)容。

比如有的合同中就約定：合伙人會(huì)議的召集人應(yīng)當(dāng)至少提前十個(gè)工作日公告會(huì)議通知，會(huì)議通知應(yīng)至少載明以下內(nèi)容：（1）會(huì)議召開的時(shí)間、地點(diǎn)和會(huì)議形式；（2）會(huì)議擬審議的主要事項(xiàng)、議事程序、表決方式；（3）會(huì)務(wù)聯(lián)系人姓名、電話及其他聯(lián)系方式；（4）出席會(huì)議者必須準(zhǔn)備的文件和必須履行的手續(xù)；（5）召集人需要通知的其他事項(xiàng)。合伙人會(huì)議不得就未經(jīng)公告的事項(xiàng)進(jìn)行表決。

如果管理人未在合伙財(cái)產(chǎn)凈值跌破預(yù)警線時(shí)按照上述約定召集合伙人會(huì)議，就構(gòu)成違約，應(yīng)向投資人賠償損失。

如在南京中院審理的“上海超沅商務(wù)咨詢有限公司（以下簡(jiǎn)稱超沅公司）與諸耘合伙協(xié)議糾紛一案”【（2023）蘇01民終76號(hào)】中，管理人僅是在投資人QQ群里通知合伙財(cái)產(chǎn)的凈值已跌破預(yù)警線0.8，且通過QQ群的方式召集會(huì)議。但是法院認(rèn)為此種方式不屬于約定的召集會(huì)議方式，而且實(shí)際上也未形成管理人可以繼續(xù)投資操作的有效決議，所以，管理人違約繼續(xù)基金的投資操作，該行為與投資人的損失之間存在因果關(guān)系，故投資人有權(quán)依約就其損失及利息向管理人主張賠償。

關(guān)于賠償金額，法院認(rèn)定投資人認(rèn)可的損失比例為20%，故管理人應(yīng)該賠償投資人超出20%的全部損失，即投資金額的80%扣除投資人已回收金額。

（二）管理人未及時(shí)進(jìn)行預(yù)警或止損操作而構(gòu)成違約，應(yīng)按照止損線標(biāo)準(zhǔn)賠償投資人損失

除了在單位凈值跌破預(yù)警線或止損線時(shí)，合同約定管理人應(yīng)召集投資人會(huì)議決議是否繼續(xù)操作之外，在有的基金合同中，也會(huì)約定在基金存續(xù)期內(nèi)，當(dāng)估值結(jié)果顯示某交易日（T日）收盤時(shí)單位凈值不高于止損線時(shí)，該基金全體參與人需做相應(yīng)決策（同意提高止損線），否則無論（T＋1）日是否能恢復(fù)至止損線之上，管理人須于T＋1日開盤根據(jù)市場(chǎng)情況擇機(jī)進(jìn)行止損操作（于收盤前將基金全部變現(xiàn)），基金提前結(jié)束。

如在北京三中院審理的“北京鋒達(dá)資產(chǎn)管理中心（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱鋒達(dá)中心）與王霄燕委托理財(cái)合同糾紛一案”【（2023）京03民終11785號(hào)】中，投資人于2023年3月13日購買了基金份額100萬份，基金合同約定的預(yù)警線和止損線分別為0.94元、0.9元。但是，管理人鋒達(dá)中心自投資人投資之日起第一次向投資人發(fā)出的股票基金份額凈值報(bào)告載明：截止2023年7月31日收盤價(jià)，根據(jù)鋒達(dá)中心在本部開設(shè)的鋒達(dá)股票基金專用證券賬戶總資產(chǎn)計(jì)算，鋒達(dá)股票基金單位凈值為0.8901元。投資人于2023年8月3日向鋒達(dá)中心申請(qǐng)贖回全部基金份額，但是，管理人鋒達(dá)中心一直未作處理反饋，遂成訟。

法院認(rèn)定在合同實(shí)際履行過程中，在股票基金單位達(dá)到預(yù)警線0.94元以及止損線0.9元，投資人王霄燕并未同意提高止損線的情況下，管理人鋒達(dá)中心并未按照合同約定及時(shí)進(jìn)行預(yù)警操作，亦未進(jìn)行相應(yīng)的止損操作（于收盤前將基金全部變現(xiàn)），將涉案基金提前結(jié)束。鋒達(dá)中心怠于履行合同義務(wù)及管理人職責(zé)，直接導(dǎo)致了王霄燕的相應(yīng)經(jīng)濟(jì)損失。

就賠償金額，法院認(rèn)為基金合同里明確約定了股票基金的止損線為0.9元，故應(yīng)當(dāng)以0.9元的標(biāo)準(zhǔn)計(jì)算，即賠償金額=基金份額*0.9元。

（三）投資人有權(quán)贖回卻沒有及時(shí)提出贖回申請(qǐng)，與管理人構(gòu)成與有過錯(cuò)，應(yīng)就部分?jǐn)U大損失自行承擔(dān)

在前述案例中，投資人在2023年7月31日收到了凈值報(bào)告，知道跌破平倉線的事實(shí)，2023年8月3日就向管理人發(fā)起了贖回申請(qǐng)。但是，在有的案件中，投資人可能當(dāng)時(shí)還存在僥幸心理，對(duì)將來走勢(shì)還存在一絲希望，或者其他原因，導(dǎo)致沒有及時(shí)申請(qǐng)贖回。如果已經(jīng)間隔數(shù)月才提起贖回申請(qǐng)，份額凈值可能已經(jīng)遠(yuǎn)低于平倉線，此時(shí)，如何確定管理人的賠償責(zé)任和范圍？

筆者了解到在上海市仲裁委員會(huì)的仲裁案件中，仲裁意見認(rèn)為：投資人的損失=（通知時(shí)的凈值—申請(qǐng)贖回時(shí)的凈值）*基金贖回份額—已贖回金額。但同時(shí)，仲裁意見認(rèn)為因?yàn)橥顿Y人對(duì)管理人的選擇、投資金融產(chǎn)品的選擇、贖回時(shí)機(jī)的選擇應(yīng)自行獨(dú)立判斷，對(duì)投資的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)予承擔(dān)，因而裁定管理人賠償投資人一半的損失。

所以，如果投資人沒有及時(shí)申請(qǐng)贖回，對(duì)于擴(kuò)大的凈值下跌損失，投資人要自擔(dān)一部分，仲裁庭認(rèn)定的一半的賠償標(biāo)準(zhǔn)也屬于自由裁量的合理范圍。

（四）管理人未按約進(jìn)行減倉和平倉操作，應(yīng)按照比例計(jì)算未減倉和未平倉產(chǎn)生的損失

還有的證券投資基金合同中會(huì)約定在基金份額凈值跌破預(yù)警線時(shí)，管理人應(yīng)該調(diào)整倉位，使現(xiàn)金類倉位提高到一定比例，如果管理人未按約操作，致使損失擴(kuò)大；之后又未按約平倉，致使損失進(jìn)一步擴(kuò)大，應(yīng)按照減倉與平倉之間的比例分別計(jì)算未及時(shí)減倉和未及時(shí)平倉產(chǎn)生的損失。

如在成都高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)法院審理的“何方與銀信利源資產(chǎn)管理有限公司等證券交易合同糾紛案”【（2023）川0191民初19002號(hào)】中，基金凈值下跌至0.85元以下，按合同約定被告銀信利源公司應(yīng)調(diào)整倉位，使現(xiàn)金類倉位調(diào)整至30%以上，確保損失不再擴(kuò)大。然而被告銀信利源公司作為私募基金管理人違反合同約定，并未按照合同約定進(jìn)行操作；2023年6月15日，基金凈值破平倉線后，被告銀信利源公司再次違反合同約定，未按照合同約定進(jìn)行不可逆轉(zhuǎn)的平倉操作，導(dǎo)致基金損失進(jìn)一步擴(kuò)大。

法院認(rèn)定投資人損失=管理人未及時(shí)減倉產(chǎn)生的損失+管理人未及時(shí)平倉產(chǎn)生的損失=（跌破預(yù)警線時(shí)的基金份額實(shí)際凈值-清盤凈值）*30%*基金份額+（跌破平倉線時(shí)的基金份額實(shí)際凈值-清盤凈值）*70%*基金份額—投資人清盤回收金額。

上述計(jì)算方式的邏輯是，在跌破預(yù)警線時(shí)，管理人就應(yīng)該賣出不少于30%的證券資產(chǎn)類倉位，保證現(xiàn)金類倉位提高到30%以上，在當(dāng)時(shí)沒有賣出，導(dǎo)致后來在清盤時(shí)凈值下跌，管理人就應(yīng)賠償該下跌損失。

總結(jié)

從上述案例來看，一個(gè)基本的損失計(jì)算原則其實(shí)是貫穿始終的，那就是可預(yù)見性規(guī)則：“當(dāng)事人一方不履行合同義務(wù)或者履行合同義務(wù)不符合約定，給對(duì)方造成損失的，損失賠償額應(yīng)當(dāng)相當(dāng)于因違約所造成的損失，包括合同履行后可以獲得的利益，但不得超過違反合同一方訂立合同時(shí)預(yù)見到或者應(yīng)當(dāng)預(yù)見到的因違反合同可能造成的損失。”不論是法院還是仲裁機(jī)構(gòu)都認(rèn)定，管理人應(yīng)以約定的減倉日或者約定的平倉日的基金凈值為標(biāo)準(zhǔn)向投資人賠償損失，而在平倉線以內(nèi)的損失屬于投資人事先認(rèn)可或者能夠預(yù)見到的損失自擔(dān)范圍。

另外，還需說明的是：（1）在上述案件中，法院還認(rèn)定了一旦管理人存在違約事實(shí)，其就無權(quán)再收取管理費(fèi)，不能從對(duì)投資人的賠償金額中扣除其所謂的管理費(fèi)。（2）管理人一般會(huì)提出的抗辯理由是投資損失屬于證券市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，與管理人違約操作無關(guān)，但是，從法院審判觀點(diǎn)來看，只要管理人存在違約操作事實(shí)，即便存在市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，管理人的賠償責(zé)任也無法豁免。（3）一旦認(rèn)定了管理人的賠償責(zé)任，投資人一般都可以要求支付相應(yīng)的利息，該利率標(biāo)準(zhǔn)和起算點(diǎn)與當(dāng)事人的訴求相關(guān)，法院或者仲裁機(jī)構(gòu)也會(huì)酌情裁量確定。

作者介紹：康欣，合伙人律師，執(zhí)業(yè)于德恒北京辦公室。天津仲裁委仲裁員，四川省供應(yīng)鏈服務(wù)行業(yè)協(xié)會(huì)金融專委會(huì)專家，中國物流與采購聯(lián)合會(huì)供應(yīng)鏈金融分會(huì)特約研究員，《國際金融報(bào)》特約分析員，國家商務(wù)部主辦的《貿(mào)易金融》雜志特約法律培訓(xùn)講師。主要執(zhí)業(yè)領(lǐng)域?yàn)楣竟蓹?quán)、公司治理、金融、保險(xiǎn)等商事爭(zhēng)議解決。個(gè)人專著《供應(yīng)鏈金融疑難法律問題全解》（中國法制出版社2023年10月版）；《公司治理、投融資熱點(diǎn)類案精解與實(shí)操指引》專業(yè)書籍50萬字書稿已交付法律出版社即將出版；參與編著中物聯(lián)《供應(yīng)鏈金融2023年度報(bào)告》中的法律編。北京大學(xué)民商法學(xué)博士、民商法學(xué)碩士，南開大學(xué)法學(xué)學(xué)士。